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Ymagis, pour finir le tour du cinéma

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La présentation officielle nous indique que Ymagis Groupe est spécialisé dans les technologies numériques pour l'industrie du cinéma. Le groupe offre des solutions, dans ce qui concerne le numérique, aux exploitants cinématographiques, aux distributeurs de films et d'évènements live, aux producteurs, aux ayants droit, aux régies publicitaires spécialisées, aux diffuseurs, aux éditeurs vidéo et aux plateformes VOD/SVOD. Le groupe est présent dans 23 pays. Le CA par activité se répartit comme suit :

  • Virtual Print Free (VPF) (39 % ; Ymagis) : solutions de financement ;
  • Exhibitor Services (34 % ; CinemaNext) : activités de services aux exploitants cinématographiques (vente et installation d'équipements, développement de solutions logicielles, prestations de support technique/NOC et de conseil) ;
  • Content Services (27 % ; Eclair) : activités de services de contenus (post-production, acheminement cinémas, distribution numérique, multilingue et accessibilité, restauration et préservation).

Cette action a attiré mon attention parce qu'elle figure ou figurait dans la liste de plusieurs investisseurs et fonds value.

▣ Actionnnaires principaux :

Le PDG et fondateur, Jean Mizrahi, est le premier actionnaire, au travers de sa holding Targetin :

  • Targetin (anciennement Ymagis Holding) 20,01 %
  • Amiral Gestion 10,30 %
  • Financiere Arbevel 5,81 %
  • Keren Finance 5,06 %
  • Isatis Capital 4,99 %
  • Sycomore AM 4,64 %
  • Financière de l'Echiquier 4,61 %.

▣ Achats du PDG

Le 15 décembre 2017, Jean Mizrahi a procédé à l'acquisition de 45 000 actions au prix moyen de 8,5324 €, soit un montant total de 384 k€ et 0,57 % de la capitalisation. C'est la nouvelle qui m'a fait revenir sur le titre récemment.

▣ Bilan

Le bilan simplifié, hors intangibles, en M€, indique, en actifs :

  • Immobilisations corporelles = 78 M€
  • Actifs financiers non courants = 7 M€
  • Actifs non tangibles = 15 M$
  • Stocks, clients et autre actifs courants = 86 M€
  • Trésorerie = 21 M€
  • Total actifs = 207 M€
  • Total actifs tangibles = 192 M€,

en dettes :

  • Emprunts non courants = 67 M€
  • Autres passifs non courants = 15 M€
  • Emprunts courants = 31 M€
  • Autres passifs courants = 63 M€
  • Total dettes = 175 M€,

soit :

  • Fonds propres = 32 M€
  • Actifs net tangibles = 17 M€
  • et avec un nombre d'actions N = 7,9 M, on a
  • VANT (actifs nets tangibles par action) = 2,02 €.

La solvabilité (fonds propres/actifs = 15 %) est très faible, mais le FCF est assez important pour que cela ne nous inquiète pas outre mesure. La liquidité (actifs courants / passifs courants = 1,13) est correcte.

La valeur comptable des actifs est donc largement inférieure au cours de bourse. Il n'y a pas de marge de sécurité de ce coté-là. Nous allons tenter une valorisation par les cash-flows.

▣ EBITDA et FCF

En 2016, on a eu (en faisant ressortir la décomposition Ymagis = VPF + autres entités) :

  • CA = 178 M€
  • EBITDA = 53 (VPF) - 5 (autres entités) = 48 M€
  • CAPEX hors acquisition de filiales = 0 (VPF) + 4 (autres) = 4 M€
  • On a donc FCF(VPF) = 53 M€ et FCF(autres) = - 9 M€.

Les éléments suivants nous donnent le prix à payer pour acquérir Ymagis :

  • Cours au moment de l'analyse = 8,4 €
  • Capitalisation = 66 M€
  • Dettes financières nettes = 77 M€
  • EV = 143 M€
  • EV/EBITDA = 3,0
  • EV/FCF = 3,0.

Ces deux derniers rapports sont faibles. Sur ce critère seul, Ymagis semble peu cher.

Mais pour des raisons réglementaires, l'activité VPF va cesser en 2021 et c'est elle qui rapporte le cash actuellement. C'est pourquoi je vais valoriser Ymagis en deux parties : VPF avec une décroissance linéaire du FCF, ajouté au reste des entités.

▣ Valeur future par somme des parties

Le total des FCF de 2017 à 2021 inclus, est alors, en prenant une décroissance linéaire pour les VPF = 5 x 53 / 2 = 132 M€, et une constante pour les autres = - 9 x 5 = - 45 M€. On aura donc gagné environ 90 M€ de cash disponible d'ici 2021.

Le FCF/action à venir jusqu'à 2021 inclus est donc de 11,4 €, qu'on peut ajouter à la VANT pour obtenir une valeur possible d'environ 13,4 € dans 4 ans. A partir du cours de 8,4 €, le retour sur investissement serait donc de +60 % soit +12,4 % annuels. Ce n'est pas inintéressant mais ça ne semble pas être l'affaire du siècle. Bien sûr, en faisant comme cela, on ne dit rien de ce que vont donner les entités restantes (dans un sens comme dans l'autre).

▣ Un comparable coté : Cinedigm

Il y a aux US un comparable coté au Nasdaq, Cinedigm Corp, environ deux fois plus petit que Ymagis en terme de CA. Le bilan simplifié, au 30 septembre 2017, indique, en actifs :

  • Immobilisations corporelles = 26 M$
  • Autres actifs tangibles non courants = 3 M$
  • Actifs non tangibles = 26 M$
  • Stocks, clients et autre actifs courants = 44 M$
  • Trésorerie = 10 M$
  • Total actifs = 135 M$
  • Total actifs tangibles = 109 M$,

en dettes :

  • Emprunts non courants = 54 M$
  • Autres passifs non courants = 5 M$
  • Emprunts courants = 65 M$
  • Autres passifs courants = 61 M$
  • Total dettes = 185 M$.

Ce qui donne des fonds propres négatifs :

  • Actifs net = -76 M$ !
  • Actifs net tangibles = -102 M$
  • Dettes financières nettes = 109 M$
  • Nombre d'actions = 12,65 M[1]
  • VANT = -8 $
  • Cours au moment de l'analyse = 1,4 $
  • Capitalisation = 18 M$
  • EV = 127 M$.

Au niveau du compte de résultat, pris cette fois dans le rapport annuel au 31 mars 2017, on trouve :

  • CA = 90 M$
  • EBIT = 6,7 M$
  • DA = 27,7+5,7 = 33 M$
  • EBITDA = 40 M$
  • RN = - 15,5 M$
  • CAPEX  = 0,5 M$
  • FCF = 39,5 M$.

Ce qui donne les rapports suivants :

  • EV/EBITDA = 3,2
  • EV/FCF = 3,2.

Ces deux rapports sont équivalents à ceux de Ymagis. Mais Cinedigm possède un bilan bien plus mauvais, et des pertes de plusieurs $ par action (sur le revenu net) depuis au moins cinq années. Si on voulait ramener le bilan à équivalence avec celui de Ymagis, mettons à VANT>0, il faudrait injecter au moins 100 M$ dans la société. On payerait alors Cinedigm au moins la valeur EV' = 227 M$. Si l'on veut comparer les deux sociétés, j'ai donc envie de considérer que pour Cinedigm on a au minimum :

  • EV'/EBITDA = 5,7
  • EV'/FCF = 5,7.

Plus cher que Ymagis donc.

▣ Conclusion

Dans l'état actuel, il est difficile de prévoir ce que sera Ymagis dans quelques années, et donc ce savoir combien elle vaut. Une extrapolation en supposant que les deux divisions non-VPF continuent leurs pertes me donne une valorisation de 13,4 € dans 4 ans. Avec le même ratio que Cinedigm, EV'/EBITDA = 5,7, je trouve que l'EV de Ymagis devrait être 274 M€, soit un cours de 25 €/action.

Avec le comparable, on trouve plus du double du cours actuel. Même si cette valorisation me parait plus pertinente que la somme des parties, je n'ai pas creusé plus pour savoir si ce comparable est vraiment pertinent. En fait, seul l'achat du PDG m'a vraiment incité à en racheter un peu.

En effet, j'avais acheté 1 % du portefeuille il y a un an à 10,50 €, sans trop l'étudier, puis encore 1 % à 8,40 € il y a peu, suite à l'achat du PDG. J'ai revendu avant-hier la moitié de la ligne à 10,50 €. Le cours a remonté très rapidement depuis les plus bas, et ce n’est pas l’affaire du siècle ; en tout cas je ne suis pas capable de le voir. Je ne sais pas encore ce que je vais faire avec la deuxième moitié de ma ligne.

JL - 17 janvier 2018.

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  1. Je prends l'état au 30 septembre 2017, même si depuis il y a eu une grosse émission d'action, 20 M vendue pour 30 M$, et 2,2 M et du cash échangés contre de la dette. []
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Technicolor, dans le creux de la vague ?

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Je ne sais plus très bien comment j'ai découvert Technicolor. Peut-être lors de mes recherches sur Xilam et Gaumont (ou peut-être même sur Prodware). Technicolor est en effet une société dans le secteur du cinéma au sens large, qui possède plusieurs activités technologiques différentes (brevets sur le son et l'image, effets spéciaux, animation, postproduction, traitements de films, fabrication de DVD et Blu-ray). TCH était revenu à mes oreilles en novembre 2016, sur la bande FM, pas le biais de Emeric Préaubert, gérant fondateur de la société Sycomore AM. Puis j'ai été intrigué par les gros free cash flows (FCF) dégagés les années précédentes, mais aussi par la présence de ce titre dans le fonds MME de Moneta AM (rapport de juin 2017). Enfin, en septembre 2017, je l'ai vu chez Pleaide AM, dans leur fonds PAM select. Pour terminer l'inventaire, signalons aussi les articles du journal Investir des 4 mars et 19 août 2017.Continuer la lecture →

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Passat, net-net rentable

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Passat est une petite entreprise  française fondée en 1985 et détenue à plus de 50 % par la famille Broszio. Ils vendent essentiellement des produits pour la maison : bricolage, jardinage, entretien, et aussi pour la beauté et l'hygiène, le tout en faisant de la vente assistée par l'image (animations vidéos dans les espaces de vente, ils sont leaders dans le domaine). Leur produit phare est la bûche de ramonage. Une activité vraiment pas sexy, mais cela ne soit pas nous effrayer. Par contre l'activité et les marges sont en déclin depuis 7-8 ans. C'est bien sûr plus inquiétant, mais il faut bien une raison pour que l'on puisse acheter à petit prix un bon bilan assorti d'une rentabilité positive (même modeste).

Cours de l'action au moment de l'analyse = 5,8 €.

Voyons donc le bilan et les profits.Continuer la lecture →

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SCBSM, un nom qui plairait à Lynch

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Voilà donc un joli nom d'entreprise : Société Centrale des Bois et Scieries de la Manche (ticker SCBSM ou CBSM). Il aurait plu à Lynch car celui-ci trouvait que les noms ridicules ou repoussants pouvaient parfois permettre de s'offrir des sociétés à bon prix, le nom étant une raison de plus pour que personne ne soit séduit par la société. Dans le cas qui nous occupe, la SCBSM ne s'occupe ni de bois, ni de scierie, et elle n'est absolument pas basée dans la Manche. Cette société est une foncière, ayant le statut de SIIC, une Société d'Investissement Immobilier Cotée, un type d'entreprise française propriétaire de bâtiments soumise à un régime fiscal particulier, et ne pouvant pas être logée dans un PEA.Continuer la lecture →

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Corridor resources, pétrole et gaz bon marché

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Ce n'est pas la première fois ni peut-être la dernière : voici une société de pétrole et gaz qui semble bon marché. Et c'est un invité qui nous propose cette analyse. Merci AJE (Alea Jacta Est), participant actif et pertinent au forum de l'IH, de nous avoir déniché cette société intéressante, et surtout merci de publier l'article sur le blog. C'est une analyse rapide, dont j'ai modifié quelques chiffres tout aussi rapidement, a vous d'en tenir compte.

Voici un article assez court sur une société rentable, sans dette, cotant quasiment à son cash net : il s’agit de Corridor Ressources.

Corridor Ressources est une petite société de pétrole et de gaz (O&G) de l’Est du Canada (dans tout cet article les $ sont des dollars canadiens, CAD). En pratique, il s’agit surtout de gaz, dans une région géographique « de niche », loin des pipelines de l’Alberta, et où la demande en gaz en hiver est forte, et difficilement couverte par la production locale.

Mais ce n’est pas pour ça que la société est intéressante du point de vue de l'investisseur value.

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Gaumont, encore du cinéma décoté

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Malgré le temps qui passe depuis la crise des subprimes, malgré la hausse des marchés, il reste encore des entreprises décotées sur la place parisienne. Et, selon moi, Gaumont en fait partie. Elle figure même en tête de liste.

Je remercie Franck des Daubasses, et des analystes anonymes, pour les apports très fructueux sur ce dossier.

▣ Gaumont

Faut-il présenter l’activité de Gaumont ? C’est un producteur français de films et séries très ancien (fondé en 1895 !). Il y a eu bien sûr Intouchables récemment, mais aussi beaucoup d’autres films moins connus. Il est dirigé depuis 1975 par Nicolas Seydoux puis sa fille.

En 1995, Marc du Pontavice a proposé à Gaumont de créer un nouveau département centré sur les métiers du dessin animé, des jeux vidéo et internet. Puis en 1999, Xilam a racheté à Gaumont les actifs de cette entité. Comme chez Xilam, les productions de films ne sont quasiment pas financées par Gaumont mais par un producteur délégué qui fournit un apport de coproduction pour un montant forfaitaire. Cela permet à Gaumont de limiter son risque financier.Continuer la lecture →

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Prismaflex, retour en croissance ?

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prismaflex0_maryna-cotton_photowise-4_web-2-200x200Après une incursion dans une activité amusante, avec Xilam, je reviens aujourd'hui dans un secteur pas vraiment glamour. Des gros panneaux de 4x3 m comme cadre de vie, hum hum. Par contre le potentiel boursier de cette société me semble possiblement important. 

Présentation

Prismaflex International (ALPRI) est un groupe français proposant des supports d’affichage de tout type : panneaux urbains à affiches, panneaux lumineux, abri-bus, colonnes urbaines, panneaux d'intérieur posés ou suspendus… C'est donc à la fois un fabricant de panneaux publicitaires et un imprimeur numérique grand format. Ces deux activités représentent chacune près de la moitié du chiffre d’affaires. Présent commercialement dans plus de 120 pays, le groupe est implanté industriellement en France, Espagne, Royaume-Uni, Suède, Allemagne, Canada, USA et Afrique du Sud.

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Prodware : achat d'initié

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prodware1Vous savez que j'affectionne particulièrement la stratégie deep value, qui consiste à acheter une société pour ses actifs bradés. Pourtant, au gré des opportunités, je sors parfois de ce processus ; d'autres stratégies ont fait leurs preuves. C'est ainsi que j'ai acheté LNC à 12 € début 2015, puis renforcé à 18 € début 2016. Quelles étaient les arguments ? Les conseils de deux copains, et surtout le constat que les dirigeants/actionnaires principaux achetaient continûment les actions depuis plusieurs années, continuant encore à 18 €, puis à 27 €. C'est la raison pour laquelle j'ai gardé toutes mes actions jusqu'à récemment. Ce que tout le monde attendait depuis longtemps est finalement arrivé cette semaine. Les actionnaires de référence proposent une OPAS (offre publique d'achat simplifiée) à 35 € c'est-à-dire qu'ils vont racheter leurs actions aux actionnaires qui le souhaitent. La prime est d'environ 20 % sur les derniers cours de bourse. Étant donné les derniers résultats et les prévisions, le prix ne semble pas cher. Mais ce n'est pas la question ici. Le point que je voulais mettre en avant est la stratégie "achat d'initié" qui consiste à considérer comme un critère positif, parfois essentiel, le fait que les initiés achètent les actions de la société. Pour les nouveaux arrivés en bourse, sachez que "initié" n'est pas un gros mot : il s'agit des administrateurs, dirigeants, cadres ou toute personne qui a accès à des informations privilégiées sur l'entreprise.

 La stratégie "achat d'initié" 

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HighCo, de la croissance à BFR négatif

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Après l'analyse de Xilam, voici celle d'une autre société qui sort du cadre deep value, une société de croissance, HighCo. Et surtout, nouveauté, nous avons un invité : après avoir déniché et analysé cette société fort intéressante, Geronimo a accepté de publier un article commun. Geronimo est un participant actif, et que je considère comme l'un des meilleurs, du forum de l'IH. Aussi est-ce un honneur de le recevoir sur ce blog. 

highco

Présentation de la société

HighCo est un groupe de publicité et de communication spécialisé dans l’influence du comportement du consommateur. Il est présent dans 15 pays avec environ 800 collaborateurs. Une grosse partie de l’activité se fait toutefois en France (60 % environ).

Après quelques années difficiles, l’horizon s’éclaircit : la croissance semble être bien revenue (9 trimestres consécutifs, +15 % par an). Elle s’achète aujourd’hui à un EV/FCF correct, qui pourrait ouvrir une opportunité d’achat intéressante en cas de baisse ou de bons résultats.Continuer la lecture →

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Sonae Capital, retour sur un 3-bagger

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sonae_capital

Aujourd'hui, j'ai vendu une position historique de mon PEA. Acquise en novembre 2012 à 0,13 € par action, cette (petite) position a été vendue pour 0,441 €, soit une plus value de +239 % en 3 ans frais compris. La thèse était simplissime : une énorme décote sur la VANT ajoutée à une profitabilité pré-crise. L'analyse n'avait pas été publiée. La voici, telle que je l'avais écrite dans mes brouillons.Continuer la lecture →

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Xilam n'a pas le cafard

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Oggy

Peter Lynch nous a appris à aimer les activités ennuyeuses voire dégoûtantes : elles sont parfois moins chères. Ce blog a ainsi vu passer la fabrication d'armoires métalliques, d'aérations pour fenêtres, de machines pour goudronner les routes, voire l'extraction de pétrole. L'idéal serait des produits pour WC. Quoique, cette activité sur les produits sanitaires, je l'ai bel et bien trouvée à prix d'ami mais je l'ai manquée de peu avant que son prix ne remonte...

Une fois n'est pas coutume donc, visitons une société dont on peut parler dans les diners en ville. Xilam est en effet une entreprise plus présentable qu'à notre habitude puisqu'elle conçoit, produit et distribue des dessins animés, dont le plus connu est Oggy et les Cafards. Continuer la lecture →

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IBM, maximum gourou attitude

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ibm-markI-1943Ça ne nous rajeunit pas... Car l'ordinateur ne date pas d'hier. Un des tous premiers fut le Mark I d'IBM, ici en photo, en 1943. Il mesurait 2,5 mètres de haut pour 17 mètres de long. Il était énorme et calculait probablement moins vite que nos téléphones actuels. Ensuite, je me rappelle, en 1980 au collège, nous avions un ordinateur, sur lequel nous faisions des calculs pendant les cours de maths. Il avait la taille d'une armoire. Quelques années plus tard, en 1985, les ordinateurs s'étaient fait individuels et avaient la taille des gros portables actuels : les lycées en avaient (les Thomson TO7) et nous programmions déjà.

Plus ils rapetissent, plus ils calculent beaucoup et vite. C'est un peu la même relation inverse pour mes analyses : plus la société est petite et simple,  plus j'ai envie de pousser l'analyse, plus elle est grosse et plus j'ai envie de m'en remettre à d'autres.Continuer la lecture →

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Spitfire Oil, où est le problème ?

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spitfire_avionVoici enfin la publication que je vous promettais depuis des mois. L'article était écrit, il fallait attendre que j'achète des actions.

Si vous êtes actionnaire de MPI, cela tombera peut-être à point pour vous consoler de la fusion MPI-MAU.

Rappelez-vous, le Spitfire est cet avion mythique de la Royal Air Force auquel on attribue en partie la victoire de la bataille d'Angleterre durant la Seconde Guerre mondiale. Ici pas d'avion, juste une société pétrolière qui a peut-être choisi ce nom pour la signification de Spitfire : "cracheur de feu" ou "dragon".

Spitfire Oil Ltd est en effet une société de droit bermudien basée en Australie et en Angleterre, et qui gère une concession pétrolière en Australie.  Elle cote sur le marché AIM de Londres sous le code ISIN BMG836741048. Elle n'a aucun employé, juste quelques directeurs, son activité actuelle semble nulle.

C'est une coquille quasi vide mais incroyablement décotée.

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CGG, investir sans effort

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cgg_HP_Marine3Vous vous souvenez des bateaux de Thalassa, des lignes sismiques, des flûtes et des canons à air. Non ? Alors, rafraichissez-vous la mémoire en relisant l'article sur Thalassa. Ici nous sommes sur la même thématique : la recherche et la caractérisation des champs pétrolifères... ; à la fois pour l'aspect société de service via l'exploration géophysique mais aussi pour l'aspect fabrication de matériel. Sauf que la société dont il s'agit est beaucoup plus grande que Thalassa. CGG capitalise en effet environ 800 M€ à ce jour (14 M£ pour THAL).

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Global Energy Development, encore du pétrole sous son cash

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On ne va pas se mentir : avec cet article j'ai un peu l'impression de me répéter. Trouver une pétrolière qui cote sous son cash, c'est du déjà vu. Alors, je vais aller vite.

Global Energy Development PLC (GED :LSE) est une société britannique d'exploitation pétrolière présente en Colombie. Elle a vendu l'an dernier son principal actif, sa filiale Colombia Energy Development Co, propriétaire de sa principale concession, et se retrouve avec un gros paquet de cash, supérieur au cours actuel...

A fin décembre 2014, le bilan s'établit comme suit, en considérant un taux de change de 63,6 p/$ (le bilan est en usd) et 36,74 M d'actions diluées :

M$ p/action
Cash et équivalents 41,2 71,3
Créances clients et prépayés 1,5 2,6
Stocks 0,3 0,5
Propriétés et équipement 22,3 38,6
Total actifs 65,2 112,9
Dettes fournisseurs 3,8 6,6
Taxes, court-terme 1,1 1,9
Taxes, long-terme 2,4 4,2
Provisions, long-terme 2,1 3,6
Total dettes 9,4 16,3
Fonds propres 55,8 96,6

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