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Peter Lynch, et si vous en saviez assez pour gagner en bourse - partie 3

27 octobre 2014 by

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Dans ce troisième article de la saga Peter Lynch (l'article 2 est ici), je vous présente la fin de la deuxième partie du livre. On continue à parler de choix des actions.

 


Chapitre 9. Les actions que j'évite

Il faut éviter les actions à la mode, celles dont tout le monde parle en bien, il y a très peu de chance qu'elles soient bon marché. "S'il faut éviter les actions à la mode dans les secteurs à la mode c'est que d'une part ces actions sont souvent surcotées, d'autre part les secteurs en croissance et à la mode attirent la concurrence et grignotent les profits. Rappelez-vous ce qui s'est passé avec les lecteurs de disquettes des ordinateurs. Les experts avaient prévu dans ce secteur excitant une croissance annuelle de 52 % - et ils avaient raison, c'était vrai. Mais avec 30 à 35 sociétés concurrentes aux prises les unes avec les autres, il n'y eut aucun bénéfice."

Lynch nous recommande aussi d'éviter les entreprises adeptes de ce qu'il appelle les "dipiresifications", celles qui font des acquisitions stupides, "au lieu de racheter leurs actions ou d'augmenter les dividendes". Même si certaines acquisitions sont parfois sources de création de valeur, de nombreuses autres ont plombé les acheteurs.

Il vous faudra aussi éviter :

  • les actions qui font l'objet de rumeurs un peu trop belles pour être vraies. "KM Industries est ma préférée. Ses rapports annuels de 1980 à 1982 expliquent qu'elle est engagée dans 'les photovoltaïques à silicone amorphe' ; celui de 1984 met l'accent sur 'le multiplex vide' et les 'épingles optiques'. En 1985, elle s'installe dans les 'implosions sphériques conduites chimiquement', et 1986 la voit sérieusement travailler sur la 'compression d'un choc consécutif au laser' ".
  •  les sociétés qui ne dépendent que de quelques clients.
  • les actions au nom excitant.

Chapitre 10. Des bénéfices, toujours des bénéfices, encore des bénéfices [de l'importance du PER]

Deux éléments importent pour déterminer le prix d'une entreprise : ses actifs et ses bénéfices (passés, présents ou attendus). Le ratio qui permet de mesurer les bénéfices est le PER (price earning ratio) ou P/E (price/earnings), en français le multiple cours-bénéfice ou simplement le multiple : il s'agit du cours de bourse à un instant divisé par le bénéfice net annuel par action. "La coexistence de PER de 40 et de PER de 3 indique qu'il y a toujours des investisseurs prêts à parier sur une progression des futurs bénéfices de quelques sociétés [celles qui ont des PER élevés], et qui restent sceptiques sur l'avenir des autres [les PER faibles]."

Le PER du marché : il permet de savoir si le marché actions est sous-évalué ou sur-valué [NDLR : il faut le comparer aux taux sans risques du marché des obligations]. Les futurs bénéfices. Lynch ne nous donne ici guère d'outil utile. Tout juste nous dit-t-il que l'on peut prévoir les bénéfices futurs (comment ? mystère).

Chapitre 11. Un exercice de deux minutes [de l'importance de pouvoir raconter un scénario pour l'entreprise]

"Le prochain stade consistera à découvrir le maximum d'informations, sur la façon dont la société s'y prendra pour augmenter sa prospérité, pour provoquer le sursaut de croissance ou tout autre heureux événement susceptible de se produire. C'est ce qu'on appelle 'l'histoire'. [...] Si vous êtes capable de raconter l'histoire d'une action à votre famille, à vos amis ou à votre chien, et de façon à vous faire comprendre d'un enfant, alors vous avez une bonne maîtrise de la situation." Suivent ensuite deux exemples vécus par Lynch, le premier pour lequel il a bien fait toutes les vérifications possibles et qui fut un 15-bagger, le second ou il a oublié "de poser une question" et qui fut l'objet d'une grosse perte.

Chapitre 12. Trouver les faits [dénicher des indices sur votre cible]

Pour trouver des données sur l'entreprise, Lynch conseille de :

  • se renseigner auprès de son courtier (méthode obsolète à l'heure des courtiers internet),
  • téléphoner à la société, la plupart sont honnêtes avec leurs actionnaires !
  • visiter leurs sièges sociaux, (encore une page drôle) "Chez Crown, Cork, and Seal, je remarquai que le bureau du président offrait une vue panoramique sur les chaînes de boîtes de conserve ; les sols étaient recouverts d'un linoléum usé, et les meubles encore plus miteux que ceux que j'avais connus dans l'armée. Mais voici une société dont les priorités sont les bonnes, et vous savez ce qui s'est passé avec son titre ? Il a vu son cours multiplié par 280 en trente ans. De jolis bénéfices et un siège social bon marché sont une bonne combinaison. Alors que dites-vous d'Uniroyal, perché sur une colline du Connecticut comme toutes les écoles huppées ? Je pense que c'était un mauvais signe, et il était inévitable que la société dévale la pente. Les autres signes défavorables consistent en jolis meubles anciens, tissus en trompe-l'oeil, et murs en boiseries. Je l'ai constaté dans plus d'un bureau : s'ils commencent à  mettre des arbres en caoutchouc, il est temps de craindre pour les bénéfices."
  • rencontrer le directeur des relations avec les actionnaires,
  • parler avec des clients de la société,
  • lire les rapports : le bilan financier et les résumés financiers des dix dernières années.

Chapitre 13. Ces fameux chiffres [les critères financiers]

- le pourcentage des ventes. Combien pèse le produit qui nous intéresse dans la société ?

- le PER : "le PER d'une société évaluée à son juste prix est équivalent à son taux de croissance". [NDLR : pour un PER de 20 il faudrait un taux de croissance de 20 %/an. Voilà une phrase que j'ai bien du mal à justifier. Graham donne, lui : "PER juste" : 8,5 + 2 × taux de croissance, mais cela me paraît à peine moins mystérieux].

- les liquidités. Si au bilan, le cash moins les dettes de long terme représentent une proportion importante du cours, alors on obtient en fait l'entreprise pour significativement moins que le cours.

- le facteur d'endettement. "Un bilan normal aura 75 % de capitaux propres pour 25 % d'endettement." Un ratio 20/80 est très dangereux, au contraire 90/10 est excellent.

- les dividendes. L'existence de dividendes non seulement atténue la chute des cours mais peut éviter à la direction de gaspiller le cash accumulé. Il faut toutefois s'assurer de la possibilité de la pérennité du dividende.

- la valeur comptable. Lynch nous met ici en garde sur le fait que la valeur comptable ne reflète pas nécessairement la valeur de la société. Elle peut valoir bien moins !

- davantage d'actifs cachés.  Inversement la société peut valoir plus que sa valeur comptable. Ce qu'on appelle les actifs cachés : actifs évalués dans les comptes à leur valeur d'achat et amortis alors que la véritable valeur a augmenté (immobilier par exemple), licences, brevets, titres d'autres sociétés, différés d'impôts etc.

- le cash flow. C'est le cash flow libre qui est important, c'est à dire le cash net généré par les affaires moins les dépenses d'investissement. Un cash flow de 1 dollar pour une action de 10 dollars "c'est la moyenne". "Il m'arrive de temps en temps de tomber sur une société aux bénéfices modestes qui s'avère un très bon investissement grâce à son cash flow libre. Il s'agit la plupart du temps d'une société bénéficiant d'une importante allocation de dépréciation pour des équipements anciens qui n'ont pas besoin d'être remplacés dans l'immédiat. La société profite des déductions fiscales (l'amortissement de l'équipement est déductible) mais dépense le minimum pour moderniser et rénover. Coastal Corporation illustre bien les vertus du cash flow libre. D'après les critères habituels, la société était normalement cotée à 20 dollars. Un bénéfice de 2,50 dollars par action lui conférait un PER de 8, normal également pour un producteur de gaz assorti d'une société de pipe-lines. Au-delà de cette occasion au demeurant sans originalité, se cachait une merveille. Coastal avait emprunté 2,45 milliards de dollars pour acquérir une grande société de pipe Unes, American Natural Ressources. L'avantage des pipelines, c'est que leur maintenance ne réclame pas beaucoup d'investissement. Après tout, un pipe-line ne demande guère de soin. Il ne bouge pas. Peut-être au pire creusera-t-on pour réparer quelques trous, mais le reste du temps il est bel et bien sous terre. Et pendant toutes ces années il est amorti [et vient donc diminuer le bénéfice net mais pas le cash flow]. Le cash flow global de Coastal dans un environnement défavorable atteignait 10 à 11 dollars par action, 7 après avoir soustrait les investissements. Ces 7 dollars par action représentent le cash flow libre. D'après la comptabilité [bénéfices nets], cette société pouvait ne rien gagner pendant les dix prochaines années, et les actionnaires engrangeraient le bénéfice de ce flux annuel, soit un rendement de 70 dollars sur un investissement de 20 dollars. Le cash flow seul conférait à cette action un fort potentiel de hausse. Les chercheurs d'actifs fanatiques rêvent d'une telle situation : une entreprise banale sans grand avenir, beaucoup de cash flow libre, et des propriétaires qui ne tentent pas de se développer."

- les stocks. Des stocks qui augmentent peut être un mauvais signe : il faudra bien les écouler un jour. Et certains s'écouleront mieux que d'autres.

- les plans de retraite. Vérifier que la société ne croule pas sous les plans de retraite.

- le taux de croissance. "Que la croissance soit synonyme d'expansion est une des idées fausses les plus répandues à la bourse ; elle conduit souvent les gens à passer à côté de fortes croissances bien réelles comme celle de Philip Morris. Vous ne la remarquerez pas dans son secteur - aux Etats-Unis, la consommation de cigarettes évolue à un rythme annuel de moins 2 %. Pourtant les fumeurs étrangers ont repris le flambeau. Un allemand sur quatre fume des Marlboro produites par Philip Morris et le groupe affrète chaque semaine des 747 remplis de Marlboro pour les Japonais. Ces ventes à l'étranger ne suffisent pourtant pas à expliquer le succès phénoménal de Philip Morris. La véritable clé, c'est l'aptitude du groupe à baisser ses coûts de production et surtout à augmenter ses prix. Le seul taux de croissance qui compte véritablement, ce sont les bénéfices." Un taux de croissance annuel de 10 % fait passer un bénéfice de 1 $ a 2,6 $ au bout de 10 ans. Avec une croissance de 20 % (c'est beaucoup) on arrive a 6,2 $.

- la dernière ligne du compte de résultats : le bénéfice après impôts, ou bénéfice net. La marge net est le rapport du bénéfice au chiffre d'affaires. La marge brute est la même chose mais avant impôts. "Admettons que la société A ait une marge nette de 12 % contre 2 % pour la société B. Imaginons maintenant que leur secteur souffre d'un ralentissement et que toutes deux soient obligées de casser leurs prix de 10 % pour vendre leurs marchandises. Les ventes baissent d'autant. La société A voit sa marge descendre à 2 % mais reste bénéficiaire, tandis que la société B est rentrée dans le rouge avec un déficit de 8 %. Elle devient candidate à la liste des espèces en voie de disparition. Sans pour autant s'embourber dans les détails techniques, la marge bénéficiaire nette est un facteur supplémentaire à considérer pour évaluer la résistance d'une société dans les temps difficiles. Cela se complique car, en cas de revirement à la hausse, si les affaires reprennent, ce sont les sociétés avec les plus petites marges qui deviennent les grands bénéficiaires". En effet, proportionnellement ce sont ces marges qui vont le plus augmenter." En effet, proportionnellement ce sont ces marges qui vont le plus augmenter. "Voilà pourquoi des entreprises déprimées au bord du gouffre peuvent devenir de grandes gagnantes si elles rebondissent. Cela arrive sans arrêt dans les secteurs automobile, chimique, papetier, dans les compagnies aériennes, les sidérurgiques, les électroniques et les industries de métaux non ferreux."

Chapitre 14. Une nouvelle vérification de l'histoire [revoir le scénario régulièrement]

Il faut régulièrement vérifier l'histoire de la société, en lisant les rapports, parcourant les magasins etc. A quel stade de son histoire l'entreprise est-elle ? Départ, expansion ou saturation ? Lynch donne ici encore des exemples de différentes histoires.

Chapitre 15. Les vérifications finales [synthèse de conseils]

"Voici en résumé ce que vous aurez besoin de connaître dans chacune des six catégories :

Toutes sortes d'actions

- Le PER.

- Le pourcentage de la participation institutionnelle. Plus il est bas, mieux c'est.

- Les cadres achètent-ils des actions, et la société rachète-t-elle ses propres actions ? Ce sont deux signes positifs.

- La croissance actuelle des bénéfices ; sont-ils sporadiques ou réguliers ? (seule catégorie où les bénéfices sont moins importants, celle des jeux d'actifs).

- Le bilan de la société est-il solide ou faible (ratio actif - endettement) et comment est-elle classée pour sa solidité financière ?

- Les liquidités. Avec 16 dollars de liquidités par action, je sais que le cours de Ford a peu de chances de descendre en dessous de 16 dollars. C'est le plancher de l'action.

Les valeurs à faible croissance

- Puisque vous achetez celles-ci pour leurs dividendes (pour quel autre motif les avez-vous dans votre portefeuille ?) vous vérifierez si ceux-ci sont versés régulièrement, et s'ils progressent régulièrement.

- Si c'est possible, trouvez quel pourcentage des bénéfices représentent les dividendes. S'il est bas, la société a un matelas de réserve pour les temps difficiles. Elle peut gagner moins d'argent et maintenir son dividende. Si le pourcentage est élevé, alors le dividende est plus risqué.

Les valeurs sûres : les piliers

- Ce sont des grandes sociétés qui ont peu de chance de faire faillite. La clé en est le prix ; c'est le PER qui vous indiquera si vous les surpayez.

- Vérifiez de possibles "dipiresifications" qui pourraient entamer les futurs bénéfices.

- Vérifiez son taux de croissance à long terme ; avait-il un tel rythme ces dernières années ?

- Si vous envisagez de conserver ce titre à très long terme, observez comment la société s'est comportée durant les récessions et les marchés baissiers d'antan.

Les cycliques 

- Gardez un oeil vigilant sur les stocks et sur le rapport de l'offre et de la demande. Surveillez les nouveaux venus dans le secteur, c'est souvent le prélude d'une suite dangereuse.

- Anticipez la baisse du PER.

- Si vous connaissez bien votre action, vous avez l'avantage de pouvoir prédire les cycles. Tout le monde, par exemple, sait qu'il existe des cycles dans l'industrie automobile. Trois à quatre années de hausse finiront toujours par succéder à trois - quatre années de baisse. C'est toujours le cas. Les voitures vieillissent et doivent être remplacées. On peut retarder ce remplacement d'un ou deux ans, mais tôt ou tard on revient chez son concessionnaire.

Les valeurs à forte croissance 

- Essayez de découvrir si le produit qui est censé faire la fortune de la société représente une part importante de son chiffre d'affaires.

- Quel a été le taux de croissance de ses bénéfices ces dernières années ?

- La société a-t-elle déjà reproduit ses succès dans plus d'une ville, prouvant ainsi que son expansion était assurée.

- La société a-t-elle encore suffisamment de place pour se développer ?

- Le PER du titre est-il égal à ou proche de son taux de croissance ?

- L'expansion s'accélère-t-elle (trois nouveaux motels l'an dernier, cinq cette année) ou se ralentit-elle (cinq l'an dernier, trois cette année) ?

- Soyez certains que la participation des institutionnels soit faible et que seule une poignée d'analystes ait entendu son nom.

Les sociétés en redressement 

- Le plus important, la société peut-elle survivre à un raid de la part de ses créanciers ? Quel est le montant de ses liquidités ? Celui de son endettement ? (Au moment de sa crise, Apple avait 200 millions de dollars de liquidités et aucune dette, vous saviez donc qu'il ne disparaîtrait pas).

- S'il y a déjà banqueroute, que reste-t-il pour les actionnaires ?

- Comment la société envisage-t-elle de se redresser ? S'est-elle débarrassée de ses filiales non rentables ? Cela peut faire une grosse différence pour les bénéfices.

- Les affaires reprennent-elles dans le secteur ?

- Réduit-on les coûts ? Dans l'affirmative, quels en seront les effets ?

Les jeux d'actifs 

- Quelle est la valeur des actifs ? Existe-t-il des actifs cachés ?

- Quel endettement faut-il déduire de ces actifs ?

- La société continue-t-elle à s'endetter, réduisant ainsi la valeur de ses actifs ?

- Y a-t-il un raider dans l'ombre pour aider les actionnaires à récolter les bénéfices de ces actifs ?

Voici, en résumé, quelques-uns des conseils de cette partie : 

  • "Sachez comprendre la nature des sociétés dont vous êtes actionnaire et les raisons particulières pour lesquelles vous l'êtes devenu.
  • Classez vos actions par catégories vous donnera une meilleure idée de ce que vous en attendez.
  • Les grosses sociétés font de petits écarts, les petites sociétés font de gros écarts.
  • Regardez la taille de la société si vous attendez d'elle qu'elle profite d'un produit particulier.
  • Cherchez les petites sociétés déjà rentables et qui ont prouvé qu'elles savaient répéter leur concept.
  • Restez suspicieux devant des sociétés dont le rythme de croissance annuelle varie entre 50 et 100 %.
  • Soyez méfiants devant des diversifications qui tournent souvent en 'dipiresifications'.
  • Mieux vaut manquer la première hausse d'une valeur et attendre de voir si les plans de la société sont menés à bien.
  • Certaines personnes trouvent dans leur vie professionnelle des informations fondamentales de très grande valeur qui peuvent ne pas parvenir aux professionnels [de l'investissement] avant des mois ou des années.
  • Evitez les tuyaux qui vous parviennent d'une [seule ?] source même si cette source est très intelligente, très riche, et que son dernier tuyau s'est avéré exact.
  • Certains tuyaux, surtout s'ils vous sont donnés par un expert du secteur concerné, peuvent être de grande valeur. Cependant les spécialistes du secteur papetier sont plus enclins à vous confier des tuyaux sur les valeurs pharmaceutiques, et les spécialistes de la santé ne manquent jamais de tuyaux sur les futures OPA dans l'industrie du papier.
  • Investissez dans des sociétés toutes simples, ennuyeuses, banales et démodées qui n'ont pas encore séduit les investisseurs.
  • Des valeurs à la croissance modérément rapide (20 à 25 %) appartenant à des secteurs sans croissance sont les investissements idéaux.
  • Cherchez des sociétés possédant des niches.
  • Si vous achetez les actions déprimées de sociétés en difficulté, cherchez celles qui auront les meilleures positions financières et évitez celles qui sont surchargées de dettes bancaires.
  • Des sociétés sans endettement ne peuvent faire faillite.
  • L'habileté du management peut avoir son importance mais elle est difficile à évaluer. Basez votre investissement sur les perspectives de la société, pas sur le discours du président ou sur sa flamme oratoire.
  • On peut gagner beaucoup d'argent si une société en difficulté se redresse.
  • Considérez avec attention les PER. Si une action est très surévaluée, vous ne ferez aucun bénéfice même si tout va bien.
  • Trouvez un fil conducteur à suivre pour mesurer les progrès de la société.
  • Cherchez les sociétés qui rachètent régulièrement leurs actions.
  • Vérifiez l'historique des dividendes versés ces dernières années ainsi que l'évolution des bénéfices pendant les récessions passées.
  • Trouvez des sociétés dans lesquelles la participation institutionnelle est faible ou nulle.
  • Dans le cas où tous les autres éléments sont à égalité, privilégiez les sociétés où le management a une participation significative plutôt que celles dirigées par des personnes dont le seul bénéfice est leur salaire.
  • L'achat d'actions par les cadres est un signe positif, surtout s'ils sont plusieurs à acheter en même temps.
  • Consacrez un minimum d'une heure par semaine à vos recherches.
  • Soyez patients. Une action bien surveillée ne "bout" jamais.
  • Achetez des actions en se basant uniquement sur la valeur comptable de la société est dangereux et illusoire. C'est la valeur réelle qui compte.
  • Si vous avez des doutes, attendez pour vous brancher.
  • Investissez au moins autant de temps et d'effort pour choisir une nouvelle action que pour choisir un nouveau réfrigérateur."
A bientôt pour la partie 4 ; ce sera la dernière.

 

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