Biosynex, petit parfum de conflit d’intérêts

Il y a deux semaines (le 7 juillet), notre journal préféré à tous, Investir, a choisi comme Valeur à découvrir de la semaine, la société Biosynex. Il s’agit d’une biotech dans le domaine des tests de diagnostic médical rapide : test de prédiction d’accouchement imminent, test d’intolérance au gluten, lecteur automatisé de tests, etc. Si vous avez manqué la nouvelle, Biosynex vient de sortir l’auto-test du HIV, peut-être une petite révolution pour les usagers. Or, il se trouve que j’avais regardé cette société la semaine précédente, parce que le PDG venait de racheter 0,5 % du capital (300 k€). Je me suis donc dit que c’était l’occasion d’en parler. Je commence par vous copier l’article d’Investir puis je donne quelques éléments que j’avais notés.

▣ Achats des dirigeants

J’ai commencé par compiler les déclarations d’achat par les dirigeants faites à l’AMF depuis le 4 octobre 2017 (la précédente déclaration date de 2015). En plus de la dernière transaction mentionnée plus haut, les voici en détail :

• Thierry Paper (DG et fondateur) 6 juin 2018, 2,9 € x 13 000 actions.
• Thomas Lamy (DG et fondateur, via sa société AJT)  6 juin  2018 : 2,9 € x 30 000 ; 1 décembre 2017 : 23 x 20 000.
• Biosynex 6 juin 2018 (action propres) : 2,9 x 51 500.
• Larry Labensur (PDG et fondateur) 6 juin 2018 (via ALA Financiere) : 2,9 x 102 500, 22 janvier 2018 : 3 x 3 333, 15 janvier 2018 : 3 x 30 000, 15 janvier 2018 (via ALA) : 3,75 x 500, 30 novembre 2017 : 3,65 x 1000 + 3,64 x 4000 + 3,6 x 1000, 5, 7,12 septembre 2017 : 3,85 x 1000 + 3 x 66 667 + 3,81 x 500, 11, 16, 18 et 31 aout 2017 : 3,74 x 500 +  3,738 x 1000 + 3,73 x 1000 + 3,78 x 500, 25 juillet 2017 (via ALA) : 3,8 x 36 319, 11 juillet 2017 : 3,8 x 294, 31 décembre 2016 (via ALA) : 2,78 x 428 275.

Il faut comparer ces nombreux achats aux rémunérations des dirigeants. D’après une source informelle que je ne n’ai pas pu contrôler, la rémunération annuelle de Thierry Paper serait de 126 k€, et peut-être de 200/250 k€ pour Larry Abensur, hors attribution d’actions gratuites ou options. Ces achats sont donc a priori significatifs. Mais nous verrons plus loin que ce n’est pas leur seule source de revenus.

▣ Éléments comptables

• Cours de référence = 3 €

Voici les éléments comptables qui m’ont paru les plus significatifs :

• Capitalisation = 27,4 M€
• Dette nette = 1,86 + 4,57 – 2,02 = 4,41 M€
• EV = 31,8 M€
• CA = 30,5 M€
• EBITDA = 1,6 M€
• Chiffre d’affaire multiplié par 15 en 4 ans.

L’EBITDA n’est pas encore extraordinaire, et il est attendu entre 2 et 3 M€ sur 2018. La société a un beau potentiel de croissance (tests HIV, développement à l’étranger, etc). Avec un EV/EBITDA = 10-15 et un EV/CA = 1, ce potentiel ne semble pas trop cher payé. Encore faut-il qu’il se réalise.

Ces deux dernières, la société a procédé à une grosse réorganisation de ses structures (fusions), à quelques acquisitions (d’où l’augmentation du CA….) et à trois augmentations de capital.

▣ Conventions réglementées

Je n’ai pas lu que le rapport annuel. Pour une fois, j’ai lu celui des commissaires aux comptes, car il était un peu spécial. A vrai dire, le Rapport spécial du commissaire aux comptes sur les conventions réglementées m’a fait froid dans le dos. Une convention réglementée est une convention entre une société et une personne qui lui est liée. Ici, les conventions sont passées entre Biosynex et les dirigeants. On en découvre une dizaine dans le rapport. Il s’agit pour la plupart de contrats de location : les dirigeants louent de l’immobilier à la société. Le problème est que les montants ne sont pas modestes comparés à l’EBITDA ou au revenu net. On parle de plusieurs centaines de k€. Comment être sûr que ces locations ne sont pas à l’avantage des dirigeants, et donc au désavantage de la société ? Ce n’est pas la première fois que l’on voit ce type de convention. Mais creuser chacun des contrats pour examiner s’il ne désavantage pas la société me prendrait trop de temps.

▣ Dernières annonces

Aujourd’hui, la société a publié son chiffre d’affaire du 1er semestre 2018 : Biosynex a réalisé un CA de 16 M€, en hausse de 2,6 % par rapport au 1er semestre de l’exercice précédent. « Les importants investissements humains déployés depuis le début de l’année et le décalage des commandes à l’export conduisent Biosynex à anticiper des résultats semestriels en baisse » (communiqué complet ici).

▣ Conclusion.

Trop de conventions réglementées ; je n’aime pas du tout ce sentiment de pouvoir me faire avoir par les dirigeants. Je passe donc mon chemin, quitte à manquer une bonne occasion. Et quitte à revoir éventuellement la question si les dirigeants continuent d’acheter en grande quantité.

JL – 23 juillet 2018.

Mises à jour

Note d’analyste

Euroland vient de publier une note sur Biosynex : ici. Recommandation à l’achat avec un objectif de 3,9 €.

JL – 26 juillet 2018.